カカオ(035720)の人的分割が、最初の関門から揺らいでいる。持分65%を握る少数株主と労働組合から、Kakao Investmentの吸収合併に対する反対意思が相次いで示されているためだ。発行株式総数の20%以上が反対すれば支配構造再編に支障が生じる仕組みであり、株主意見の受付締め切り日である18日までの票の行方が人的分割の重大な分水嶺となる見通しだ。
14日、情報技術（IT）業界によると、カカオはKakao Investmentを存続法人（分割後のカカオX）に吸収合併する小規模合併案件をめぐり、株主の反対意思を受け付けている。商法上、小規模合併は株主総会なしに取締役会決議のみで可能だが、発行株式総数の20%以上に相当する株主が公告日から2週間以内に書面で反対すれば進められない。通知書の受付期限は21日だが、証券会社の実務手続きを考慮すると少数株主が実際に意思を表示できる期限は18日である。
今回の合併案件は、カカオをカカオAIとカカオXに分ける人的分割の最初のボタンだ。先にカカオが開示した分割比率は純資産簿価基準でカカオAIが36.5%、カカオXが63.5%である。帳簿上の純資産はカカオXが大きいが、メッセンジャーや人工知能（AI）、広告などの営業実体は新設法人であるカカオAIに集まっている。分割比率が実質価値を反映していないとの懸念が出る理由だ。さらにカカオXの中核である投資会社の合併までが不成立となれば、分割比率を組み直さねばならず、会社が示した青写真も白紙に戻る。
鍵を握る株主の間では否定的な空気が鮮明だ。組織再編に伴う雇用不安を懸念する従業員の反対が特に強い。社内の匿名コミュニティーには自社株を保有する従業員による合併反対決議の書き込みが次々と上がり、株主団体のチャットルームでも反対意思表示の認証投稿が続いている。カカオの労組はこれに先立ち、会社側の説明が不足しているとして人的分割反対を公式化し、組合員と少数株主の参加を促してきた。
このように少数株主が反対意思の結集に動けば、人的分割は始まる前に不成立となる可能性も排除しがたい。株主構成をみると反対票が集まる余地は十分だ。今年第2四半期時点でKim Beom-soo創業者をはじめとする友好持分は23.99%、国民年金公団が5.4%、テンセント系のMAXIMOが5.21%を保有する。残る64.83%が少数株主分である。20%は少数株主持分の3分の1にやや足りない規模だ。労組は国民年金にも反対票行使を要請する計画である。
一方、カカオは人的分割が企業価値の再評価と事業効率化に肯定的な影響を及ぼすとの立場だ。証券会社が評価したカカオの事業別合算価値は約34兆ウォン水準だが、直近の時価総額は半分にも満たない16兆ウォン前後にとどまり、バリュエーションの乖離が大きいというのが会社側の説明である。事業別の独立経営を通じて系列会社の低評価を解消し、新事業に集中することで、市場から「正当な値段」を認めてもらうという趣旨だ。
会社側は16日に説明会を開き、少数投資家の懸念を払拭する方針だ。人的分割が株主価値を損なうという誤解を正し、中長期的に会社の成長に及ぼす肯定的要因を浮き彫りにする内容が盛り込まれる予定である。小規模合併案件が通過しても、12月の臨時株主総会で人的分割が最終承認を得るには少数株主の支持が不可欠であり、継続的な説得の過程が必要な状況だ。
カカオ関係者は「人的分割後の成長戦略や今後の株主還元政策など、株主が知りたいと考える問い合わせ内容を扱う」とし、「積極的な疎通を続け、不満が減るようにしたい」と述べた。